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Le fonds Portzamparc PME ISR
Portzamparc PME ISR est un fonds investi sur les petites et moyennes capitalisations françaises, éligible au PEA-PME.
Le process d’investissement repose sur 3 piliers:
- Une approche quantitative qui s’appuie sur les apports de la finance comportementale.
- Une gestion de convictions basée sur l’analyse des fondamentaux de chacune des sociétés dans lesquelles nous investissons en passant par la rencontre de ses dirigeants.
- La prise en compte de données extra-financières.
Pour rappel, le fonds a été labellisé ISR en décembre 2020.
Contexte macroéconomique: Hausse des taux d’intérêt, l’arme des banquiers centraux contre l’inflation
Pour le troisième trimestre consécutif, les marchés européens ont enregistré une baisse, (EURO STOXX -4,7%, CAC 40 -2,7%, et CAC SMALL -7,2%). Après avoir enregistré une hausse entre début juillet et mi-août, portée par des publications de résultats supérieures aux attentes, le marché a repris le chemin de la baisse sur la seconde moitié du trimestre, après Jackson Hole et le discours de Jérôme Powell.
L’inflation reste le principal sujet ayant même atteint un record à +10% yoy en septembre dans la zone Euro. Au regard de ce fort rebond de l’inflation dans la plupart des économies mondiales, les principales banques centrales ont revu à la hausse leurs taux directeurs en optant pour un discours plus hawkish.
La BCE a procédé à sa première hausse de taux depuis 2011 en juillet en remontant ses taux directeurs de +50bps et de +75bps supplémentaires en septembre pour porter ses taux à 1.25%.
La FED est allée plus loin en augmentant ses taux de +75bps à deux reprises en juillet et en septembre pour les porter entre 3.0% et 3.25%. Dans son discours à Jackson Hole, Jérôme Powell a été ferme sur les intentions de la FED faisant de la lutte contre l’inflation sa priorité en poursuivant la hausse des taux tant que l’objectif d’un niveau d’inflation à +2% n’est pas atteint même si cela doit avoir des conséquences sur les acteurs économiques. Durant la période, le 10 ans US s’est ainsi rapproché des 4%, un plus haut depuis 2010.
Le risque d’un ralentissement économique se confirme avec une baisse des prévisions de croissance de la part des principaux instituts. L’OCDE a abaissé ses prévisions de croissance mondiale à +2.2% pour l’année prochaine. En zone euro, l’OCDE a revu à la baisse ses perspectives de croissance à +0.3% en 2023 (vs +1.6% en juin) alors qu’elle estime que l’Allemagne entrera en récession en 2023 avec une contraction de -0.7%.
Par ailleurs, la poursuite de la hausse des prix de l’énergie reste également un des principaux sujets d’inquiétude avec des prix extrêmement élevés du gaz naturel. L’Union Européenne a demandé à ses pays membres de réduire de 15% leur consommation de gaz pour compenser la baisse des livraisons de gaz de la Russie vers l’Europe. Plusieurs gouvernements ont également mis en place des plans d’aides pour les ménages et les entreprises.
Composition du fonds au 30 Septembre: Cyclique ou value, le compromis s’impose
Au 30/09/2022, le fonds Portzamparc PME ISR est investi à hauteur de 95% en actions et est concentré sur 39 positions avec les 10 premières lignes représentant 39% du portefeuille.
La part des sociétés hors France représente 10%, les principales étant Van Lanschot dans le secteur de la finance aux Pays-Bas ou encore ERG en Italie dans le secteur des énergies vertes. Le style de gestion du fonds est Blend.
En fonction des phases de marché, l’équipe de gestion pourra naviguer entre des valeurs de croissance à forte visibilité et des valeurs cycliques ou value. Aujourd’hui dans l’environnement actuel de marché, le portefeuille se situe sur un point d’équilibre entre ces deux styles bien que nous ayons réduit au cours de l’été notre exposition sur les sociétés les plus sensibles aux cycles économiques face au ralentissement qui se matérialise déjà.
Point sur les performances: Les énergies s’épuisent, la technologie revient en force portée par les OPAs
Du côté des performances, la part C du fonds affiche sur le 3e trimestre une baisse de -7,9%, à comparer avec un indice des petites valeurs françaises, le CAC Small NR, en baisse de -6,9%. En prenant un peu de recul, la performance du fonds sur 1 an ressort en baisse de -17,8% contre -21,8% pour l’indice de référence.
Si l’on regarde plus en détail sur le trimestre écoulé:
- Le secteur des énergies vertes marque le pas face aux annonces de l’UE et des gouvernements, de mesures pour plafonner les prix de l’électricité. Solaria, leader du photovoltaïque en Espagne, ressort ainsi en baisse de -20%, ERG en Italie baisse de –10% et Française de l’Energie, spécialiste de la valorisation du gaz de mine, recule de -9%. Au cours du trimestre, nous avons également apporté nos titres Albioma à l’offre publique d’achat de KKR profitant d’une prime de 14% par rapport au dernier cours coté.
- Les sociétés les plus cycliques du fonds ont également souffert au cours du trimestre face à la prudence affichée par leurs dirigeants concernant les perspectives pour l’activité de 2023. Chargeurs recule ainsi de -18%, Lectra de -19%, Jacquet Metals de -22% ou encore Reworld Media de -22%.
- Virbac, laboratoire vétérinaire, accuse également un recul –28% malgré des résultats semestriels solides, pénalisé par le discours très (trop ?) prudent du management sur le ralentissement de la croissance du marché de la santé animale.
- À l’opposé, le secteur des ESN et du conseil en technologie continue de tirer son épingle du jeu porté par des appels d’offre toujours très nombreux, peu importe les marchés finaux. SII, Sword et Wavestone figurent ainsi parmi les principaux contributeurs à la performance sur le trimestre.
- Enfin, SES-imagotag, leader mondial des solutions d’étiquetage électronique et première position du fonds, continue son parcours impressionnant et affiche une hausse de +18% profitant de sa publication de résultats semestriels en forte amélioration.
Point sur les mouvements récents
Dans un premier temps, nous avons poursuivi au cours de l’été l’allégement de notre exposition aux valeurs les plus cycliques pour renforcer la part des valeurs défensives du portefeuille.
Pour illustrer mon propos, nous avons vendu nos positions sur des sociétés comme Haulotte, fabricant de chariots élévateurs, Thermador, distributeur de matériels de chauffage et plomberie, LISI, équipementier dans l’aéronautique, l’automobile et le médical, Elmos, fabricant de puces pour l’automobile, Delta Plus, fabricant d’équipements de protection individuelle ou encore Metabolic Explorer dans la chimie verte qui a déçu les investisseurs à la suite de la suspension de ses prévisions de résultats. Vous l’avez compris, le point commun de ces sociétés est qu’elles sont toutes en lien avec des marchés finaux sensibles aux cycles économiques.
À l’opposé, nous avons renforcé nos positions sur Euroapi, fabricant de principes actifs pour l’industrie pharmaceutique, Xilam, producteur de dessins animés, Ekinops dans les équipements de télécommunication ou encore dans les énergies vertes avec ERG en Italie et OKWind dont nous avons participé à l’introduction en bourse face à la solution apportée par la société pour développer l’autoconsommation grâce à des trackers solaires.
Dans un second temps, face à la baisse violente observée sur le segment des petites et moyennes valeurs en septembre (pourtant sans dégradation supplémentaire des fondamentaux), nous avons commencé sur la fin du trimestre à nous intéresser à nouveau à des sociétés cycliques. La qualité du management leur permet de passer à travers les crises sans encombre. Elles affichent désormais des niveaux de valorisation inférieurs à leur actif net comptable et parfois très proches des niveaux de valorisation observés au pire de la crise 2008. Nous avons ainsi commencé à saisir des opportunités en reconstituant par exemple une position sur Manitou, fabricant d’engins de manutention pour l’agriculture ou la construction.
Conclusion: Des valorisations qui baissent malgré des résultats en croissance
Suite aux dernières publications des résultats semestriels, nous retenons que les dirigeants de PME cotées restent majoritairement très optimistes pour le reste de l’année 2022, ayant publié majoritairement des résultats ressortis supérieurs aux attentes, à l’exception de quelques secteurs d’activité. Pour autant, concernant 2023, aucun dirigeant ou très peu ne se prononcent à l’heure actuelle sur les perspectives attendues face aux incertitudes et risques qui demeurent présents.
Vous l’aurez compris, bien que les marché actions restent très volatils et qu’une nouvelle jambe baissière ne peut être exclue à court terme, la forte baisse du segment des petites et moyennes valeurs fait d’ores et déjà ressortir pour certaines valeurs des valorisations sur les mêmes niveaux, voire inférieurs aux précédentes crises de 2008, 2011 ou 2020. Nous avons ainsi commencé à saisir des opportunités sur certains dossiers comme Manitou. Plus globalement, bien que la visibilité reste réduite à court terme, nous pensons que la classe d’actifs des small caps retrouve beaucoup d’attrait à moyen terme tenant compte de la valorisation actuelle de ce segment et de la capacité de ces entreprises à s’adapter à l’environnement actuel pour rebondir fortement par la suite.
Je vous remercie de votre écoute et vous donne rendez en début d’année prochaine pour réaliser le bilan de l’année 2022. L’équipe commerciale & la gestion se tiennent à votre disposition pour répondre à toutes vos questions.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas un indicateur fiable des performances dans le temps.
Propos recueillis le 30/09/2022
